Pörssiuutiset

Keskuspankit nousivat EU-lakien yläpuolelle

Julkaistu:

Analyysi
Euroopan unionin lait kieltävät keskuspankkeja rahoittamasta valtioita. Torstaina Euroopan keskuspankki kertonee uusista, mittavista valtionlainaostoista. Kriittisten tutkijoiden mukaan ne ovat valtioiden epäsuoraa mutta silti kiellettyä keskuspankkirahoitusta – joka vie keskuspankin toimet laillisuuden tuolle puolen.
Huomenna torstaina euroalueen keskuspankki EKP ilmoittaa uusista laajamittaisista tukiostoista eurovaltioiden velkakirjamarkkinoilla – tai aiheuttaa alueen finanssimarkkinoille raskaan pettymyksen.

EKP ryhtynee poikkeuksellisen mittaviin ja muutoinkin epätavanomaisiin velkakirjaostoihin, joiden pelkkä valmistelu on jo tuntuvasti tukenut velkaisimpien eurovaltioiden alijäämien rahoittamista.

Uudet valtionlainaostot alkanevat siitä huolimatta, että Euroopan unionin (EU) "perustuslaki" ja EKP:n omaakin toimintaa koskevat määräykset varta vasten kieltävät jäsenvaltioiden keskuspankkirahoituksen.

Valtionlainaostot ovat EKP:lle likimain pakollinen siirto siksi, että pääjohtaja Mario Draghi ja hänen kannalleen kallistuneet muut EKP:n johtajat ovat jo kuukausien ajan vihjailleet, lupailleet ja valmistelleet tukiostoja. Velkakirjasijoittajat ja muut finanssimarkkinoiden toimijat ovat ottaneet vihjailut todesta. Niinpä erittäin mittavien valtionlainaostojen oletetut korko- ja kurssivaikutukset ovat jo käytännössä toteutuneet.
Mainos (Teksti jatkuu alla)
Mainos päättyy

Korot ovat laskeneet erittäin mataliksi kaikkien muiden eurovaltioiden paitsi kriisiytyneen Kreikan velkakirjamarkkinoilla. Tukiostojen odotukset ovat heijastuneet muillekin markkinoille, kuten osake-, yrityslaina- ja valuuttamarkkinoille. Korot ovat laskeneet, osakekurssit ovat nousseet ja euro on heikentynyt.

Pääjohtaja Draghi tietää tämän, eikä hän todennäköisesti uskalla pettää itse ohjailemiaan odotuksia ja järkyttää rahoitusmarkkinoiden vakautta ja luottamusta. Hänelle valtionlainaostoista luopuminen tarkoittaisi kasvojen menetystä.

Laajamittaiset valtionlainaostot ovat keskuspankin rahapolitiikan keinovalikoiman kiistanalainen laajennus. Konsti hipoo laillisuuden rajoja tai lipsahtaa jopa niiden tuolle puolen.

Toisenlainen tulkinta tukiostoista

Poliittisesti tarkoituksenmukaisen tulkinnan mukaan EKP:n laajamittaisetkin valtionlainaostot ovat "vain" rahapolitiikkaa eivätkä kiellettyä valtioiden keskuspankkirahoitusta, kunhan EKP itse määrittelee tukiostonsa rahapolitiikaksi ja perustelee niitä hintavakauden tavoittelulla.

Tällaiseen tulkintaan on pääjohtaja Draghin lisäksi päätynyt esimerkiksi EU:n tuomioistuimen julkisasiamies, joka esitti viime viikolla oman kantansa EKP:n edellisten valtionlainaostojen lainmukaisuudesta. Tuomareiden tulkinta on vielä kuulematta, mutta ensilinjauksen perusteella EKP voi vapaasti ryhtyä tarpeellisiksi katsomiinsa uusiin tukiostoihin.

Julkisasiamiehen kanta oli epäilemättä EKP:n pääjohtajan ja finanssimarkkinoiden mieleen, mutta se ei ole suinkaan kiistaton. Se ei perustu "talouden tosiasioihin" vaan EU:n "perustuslain" tarkoituksenmukaiseen tulkintaan.

Britannian Sheffieldin yliopiston lainopillisen laitoksen tutkijat ovat päätyneet täsmälleen päinvastaiseen tulkintaan. Heidän mukaansa keskuspankkien laajamittaiset valtionlainaostot ovat kiellettyä valtioiden alijäämien keskuspankkirahoitusta ja rahapolitiikaksi naamioitua finanssipolitiikkaa eivätkä rahapolitiikkaa.

Professori Andrew Johnston ja tutkija Trevor Pugh päättelevät ja perustelevat viime vuonna laatimassaan tutkimuksessa, että Britannian keskuspankki BoE ja euroalueen EKP ovat kumpikin tahoillaan "ulottaneet kriisiaikaisia valtionlainaostojaan EU-lakien ulkopuolelle".

Tutkimusraportti "The Law and Economics of Quantitative Easing" (suomeksi Rahapolitiikan määrällisen keventämisen lailliset ja taloudelliset vaikutukset) on julkaistu hyvissä ajoin ennen EKP:n uusimpia ostosuunnitelmia ja ennen EU:n tuomioistuimen ennakkopäätöstä. Mutta tutkijat ennakoivat osuvasti niin EKP:n uudet ostohalut kuin EU:n tuomioistuimen myötämielisen hyväksynnänkin.

Tutkijoiden mukaan keskuspankin valtionlainaostoilla on heikot mahdollisuudet saavuttaa julkilausuttuja rahapoliittisia tai taloudellisia tavoitteita. Niitä ovat esimerkiksi luotonannon, inflaation tai talouskasvun elvyttäminen. Sen sijaan ostoilla on heidän mukaansa lukuisia julkilausumattomia vaikutuksia.

Yksi näistä vaietuista piirteistä on tutkijoiden mukaan se, että keskuspankkien mittavat valtionlainaostot tukevat valtioiden alijäämien rahoittamista. Nämä ostot vievät keskuspankkeja "laillisuuden ulkopuolelle".

Suuret tukiostot kyseenalaisia

EKP:n vakiintuneen tulkinnan ja nyt myös EU:n tuomioistuimen alustavan tulkinnan mukaan EKP ja EU-maiden kansalliset keskuspankit saavat ostaa suuriakin määriä jäsenvaltioiden velkakirjoja, kunhan ostavat niitä pankkien tai muiden arvopaperivälittäjien välityksellä velkakirjojen niin sanotuilta jälkimarkkinoilta eivätkä suoraan valtioilta.

Tutkijoiden tulkinta on tiukempi. Heidän mukaansa on EU-sopimusten hengen vastaista saivartelua jakaa keskuspankkien mittavia valtionlainaostoja sallittuihin ja kiellettyihin ostotavan mukaan. He vetäisivät jakolinjan velkakirjaostojen laajuuden ja vaikutusten eivätkä ostotavan perusteella.

Siitä tutkijat ovat samaa mieltä EKP:n kanssa, että valtionlainojen ostaminen suoraan valtioilta uusien velkakirjojen liikkeeseen laskuista on kiellettyä keskuspankkirahoitusta tai kansanomaisemmin sanottuna setelirahoitusta.

Mutta siinä tutkijat lukevat EU-lakeja ja -sopimuksia sekä talouden tapahtumia eri tavoin kuin EKP tai EU-tuomioistuimen julkisasiamies, että heidän mukaansa valtionlainojen ostaminen myös jälkimarkkinoilta voi olla kiellettyä valtioiden keskuspankkirahoitusta.

Tutkijoiden mielestä normaaliin rahapolitiikkaan kuuluvat tavanomaiset avomarkkinaostot ovat sallittuja niin kauan kuin ne ohjailevat rahamarkkinakorkoja keskuspankin haluamaan suuntaan mutta eivät vaikuta yhdenkään valtion rahoitusasemaan.

Jälkimarkkinaostotkin voivat muuttua kielletyksi keskuspankkirahoitukseksi, jos ostot olennaisesti laskevat valtioiden rahoituskustannuksia ja tukevat merkittävällä tavalla valtioiden alijäämien rahoittamista.

Tällaisesta valtioiden alijäämien kielletystä rahoittamisesta on tutkijoiden mukaan ollut kyse Britannian keskuspankin finanssikriisin aikaisissa laajoissa QE-tukiostoissa (quantitative easing, QE) ja EKP:n eurovaltioiden velkakirjamarkkinoiden laajoissa tukiosto-ohjelmissa.

Epäsuoraa suoraa tukea

Professori Johnston ja tutkija Pugh eivät tyydy lukemaan vain EU:n perussopimuksen 123 artiklan nimenomaista kieltoa rahoittaa valtioiden alijäämiä "suoraan", vaan he tarkastelevat epäsuoriakin tukiostoja niistä koituvien vaikutusten perusteella.

Parin viime vuoden tapahtumat euroalueen velkakirjamarkkinoilla antavat vahvan tuen tutkijoiden tulkinnalle. Tutkijoista EKP:n vuoden 2012 syksyllä esittämä lupaus ryhtyä tarvittaessa vaikka rajoittamattomiin tukiostoihin eli niin sanottu OMT-tukiohjelma oli kiellettyä valtioiden keskuspankkirahoitusta.

EKP:n tukilupaus on parissa vuodessa laskenut eurovaltioiden rahoituskuluja dramaattisesti. Ilman EKP:n tukea kriisivaltiot eivät olisi kyenneet palaamaan velkakirjamarkkinoille niin pian kuin nyt on käynyt. Esimerkiksi Espanjan valtion kymmenvuotinen markkinakorko on laskenut yli kuudesta prosentista alle kahteen prosenttiin. Italian vastaava korko on laskenut saman verran ja Portugalin, Irlannin ja Kreikan korot vielä enemmän.

Ilman EKP:n tukilupausta korot eivät olisi laskeneet kuten nyt. Eivätkä ylivelkaisten kriisivaltioiden talouspolitiikan muutospaineet olisi hellittäneet likimainkaan yhtä nopeasti kuin ne ovat EKP:n tuella hellittäneet. Tutkijoiden mielestä tällaista ei olisi pitänyt EU-lakien mukaan tapahtua.

Samaa tarkastelua voinee soveltaa EKP:n seuraavien valtionlainaostojen arviointiin. EKP on tarjonnut vasta vihjeitä, mutta niiden vaikutuksesta eurovaltioiden alijäämien rahoittaminen on entistäkin edullisempaa. Näin pelkkä epäsuorien tukiostojen odotus on koitunut valtioiden suoraksi rahoitustueksi.

Tutkijat eivät varsinaisesti arvioi EU-sääntöjen mielekkyyttä tai niiden soveltuvuutta nyt jo kuusi vuotta jatkuneen velkakriisin haasteiden kohtaamiseen. Sen sijaan he arvioivat, ovatko keskuspankit noudattaneet vai kiertäneet tai jopa rikkoneet voimassa olevia sääntöjä.

Heidän johtopäätöksensä on tyly ja epäsovinnainen: keskuspankit ovat menneet laillisuuden tuolle puolen.

Surkeinta heidän mukaansa ei kuitenkaan ole "epäkäytännöllisten" sopimusten venyttäminen tai jopa rikkominen vaan se, että näin käy tapahtumien todellista luonnetta ja vaikutuksia peittelemällä – esimerkiksi juuri valtioiden keskuspankkirahoitusta muuksi väittämällä.

Kommentit

    Näytä lisää

    Näitä luetaan!
    • Juuri nyt
    • Päivä
    • Viikko
    1. 1

      Mira Kasslin kertoo, millaista kiinteistönvälittäjän arki on: ”Bisnes on äärimmäisen raakaa”

    2. 2

      Restamax aloittaa yt-neuvottelut – taustalla Royal Ravintolat -kauppa

    3. 3

      Bloomberg: Kiina tekee laajan tuontitullien alennuksen lokakuussa

    4. 4

      S-Pankki tuo markkinoille sijoituspalvelun – kulut lähenevät indeksirahastojen kuluja

    5. 5

      Marimekko antoi positiivisen tulosvaroituksen

    6. 6

      Kerrostaloasukkaat saivat karun kirjeen: tontin vuokra nousee yli 800 % – ”Sitä ei ollut todeksi uskoa”

    7. 7

      Näillä aloilla on nyt huutava pula työntekijöistä – katso missä sinulle on töitä

    8. 8

      Asukas piinasi naapureitaan vuosikaudet – soitti haitaria, lauloi öisin, heitti päälle biojätteitä ja kiviä...

    9. 9

      Venäjän öljyntuottajilla menee nyt paremmin kuin koskaan

    10. 10

      Yhdysvaltalaispankki Wells Fargo suunnittelee vähentävänsä jopa 10 prosenttia väestään

    11. Näytä lisää
    1. 1

      Asukas piinasi naapureitaan vuosikaudet – soitti haitaria, lauloi öisin, heitti päälle biojätteitä ja kiviä...

    2. 2

      Kerrostaloasukkaat saivat karun kirjeen: tontin vuokra nousee yli 800 % – ”Sitä ei ollut todeksi uskoa”

    3. 3

      AL: Lihayritys Tapolan perustaja Kyllikki Tapola on kuollut

    4. 4

      Mira Kasslin kertoo, millaista kiinteistönvälittäjän arki on: ”Bisnes on äärimmäisen raakaa”

    5. 5

      Yhden ammatin näkymissä on erikoinen kuilu naapurimaakuntien välillä – ”Hakijat haluavat tehdä päivätyötä”

    6. 6

      Näillä aloilla on nyt huutava pula työntekijöistä – katso missä sinulle on töitä

    7. 7

      Restamax aloittaa yt-neuvottelut – taustalla Royal Ravintolat -kauppa

    8. 8

      Bloomberg: Kiina tekee laajan tuontitullien alennuksen lokakuussa

    9. 9

      S-Pankki tuo markkinoille sijoituspalvelun – kulut lähenevät indeksirahastojen kuluja

    10. 10

      Marimekko antoi positiivisen tulosvaroituksen

    11. Näytä lisää
    1. 1

      Nelihenkinen perhe muutti Saarijärvelle askeettiseen mökkiin täysin keskelle korpea – rahaa menee vain 800 €/kk

    2. 2

      Järjestyksenvalvoja Jaakko kertoo humalaisen naisen rivosta tempusta ravintolassa – ”Tuumasin, että ei tämä kuule niin toimi”

    3. 3

      Näillä aloilla on nyt huutava pula työntekijöistä – katso missä sinulle on töitä

    4. 4

      Kerrostaloasukkaat saivat karun kirjeen: tontin vuokra nousee yli 800 % – ”Sitä ei ollut todeksi uskoa”

    5. 5

      Massiivinen kauppakeskus Redi avautuu torstaina – Kuvat: tältä sisällä näyttää vuorokausi ennen avajaisia

    6. 6

      Katso, paljonko ammatissasi keskimäärin tienataan – valtiolla ja kunnissa voi olla paremmat ansiot

    7. 7

      10 000 euroa vuodessa säästänyt Julia kertoo, miten hän käyttää rahaa ja mikä häntä nolottaa

    8. 8

      Makuunin ikkunoilta löytyi jopa tuhansien eurojen arvoisia esineitä – ”Tuntuvat kiinnostavan”

    9. 9

      Yhdestä sähköautosta nousi myrsky taloyhtiössä – näin kiista lopulta ratkesi

    10. 10

      ”Huippusijainnilla” paritalon puolikkaan myynyt antoi väärää tietoa ostajalle – myyjälle napsahti kymppitonnien lasku

    11. Näytä lisää