Pörssiuutiset

Keskuspankit nousivat EU-lakien yläpuolelle

Julkaistu:

Analyysi
Euroopan unionin lait kieltävät keskuspankkeja rahoittamasta valtioita. Torstaina Euroopan keskuspankki kertonee uusista, mittavista valtionlainaostoista. Kriittisten tutkijoiden mukaan ne ovat valtioiden epäsuoraa mutta silti kiellettyä keskuspankkirahoitusta – joka vie keskuspankin toimet laillisuuden tuolle puolen.
Huomenna torstaina euroalueen keskuspankki EKP ilmoittaa uusista laajamittaisista tukiostoista eurovaltioiden velkakirjamarkkinoilla – tai aiheuttaa alueen finanssimarkkinoille raskaan pettymyksen.

EKP ryhtynee poikkeuksellisen mittaviin ja muutoinkin epätavanomaisiin velkakirjaostoihin, joiden pelkkä valmistelu on jo tuntuvasti tukenut velkaisimpien eurovaltioiden alijäämien rahoittamista.

Uudet valtionlainaostot alkanevat siitä huolimatta, että Euroopan unionin (EU) "perustuslaki" ja EKP:n omaakin toimintaa koskevat määräykset varta vasten kieltävät jäsenvaltioiden keskuspankkirahoituksen.

Valtionlainaostot ovat EKP:lle likimain pakollinen siirto siksi, että pääjohtaja Mario Draghi ja hänen kannalleen kallistuneet muut EKP:n johtajat ovat jo kuukausien ajan vihjailleet, lupailleet ja valmistelleet tukiostoja. Velkakirjasijoittajat ja muut finanssimarkkinoiden toimijat ovat ottaneet vihjailut todesta. Niinpä erittäin mittavien valtionlainaostojen oletetut korko- ja kurssivaikutukset ovat jo käytännössä toteutuneet.
Mainos (Teksti jatkuu alla)
Mainos päättyy

Korot ovat laskeneet erittäin mataliksi kaikkien muiden eurovaltioiden paitsi kriisiytyneen Kreikan velkakirjamarkkinoilla. Tukiostojen odotukset ovat heijastuneet muillekin markkinoille, kuten osake-, yrityslaina- ja valuuttamarkkinoille. Korot ovat laskeneet, osakekurssit ovat nousseet ja euro on heikentynyt.

Pääjohtaja Draghi tietää tämän, eikä hän todennäköisesti uskalla pettää itse ohjailemiaan odotuksia ja järkyttää rahoitusmarkkinoiden vakautta ja luottamusta. Hänelle valtionlainaostoista luopuminen tarkoittaisi kasvojen menetystä.

Laajamittaiset valtionlainaostot ovat keskuspankin rahapolitiikan keinovalikoiman kiistanalainen laajennus. Konsti hipoo laillisuuden rajoja tai lipsahtaa jopa niiden tuolle puolen.

Toisenlainen tulkinta tukiostoista

Poliittisesti tarkoituksenmukaisen tulkinnan mukaan EKP:n laajamittaisetkin valtionlainaostot ovat "vain" rahapolitiikkaa eivätkä kiellettyä valtioiden keskuspankkirahoitusta, kunhan EKP itse määrittelee tukiostonsa rahapolitiikaksi ja perustelee niitä hintavakauden tavoittelulla.

Tällaiseen tulkintaan on pääjohtaja Draghin lisäksi päätynyt esimerkiksi EU:n tuomioistuimen julkisasiamies, joka esitti viime viikolla oman kantansa EKP:n edellisten valtionlainaostojen lainmukaisuudesta. Tuomareiden tulkinta on vielä kuulematta, mutta ensilinjauksen perusteella EKP voi vapaasti ryhtyä tarpeellisiksi katsomiinsa uusiin tukiostoihin.

Julkisasiamiehen kanta oli epäilemättä EKP:n pääjohtajan ja finanssimarkkinoiden mieleen, mutta se ei ole suinkaan kiistaton. Se ei perustu "talouden tosiasioihin" vaan EU:n "perustuslain" tarkoituksenmukaiseen tulkintaan.

Britannian Sheffieldin yliopiston lainopillisen laitoksen tutkijat ovat päätyneet täsmälleen päinvastaiseen tulkintaan. Heidän mukaansa keskuspankkien laajamittaiset valtionlainaostot ovat kiellettyä valtioiden alijäämien keskuspankkirahoitusta ja rahapolitiikaksi naamioitua finanssipolitiikkaa eivätkä rahapolitiikkaa.

Professori Andrew Johnston ja tutkija Trevor Pugh päättelevät ja perustelevat viime vuonna laatimassaan tutkimuksessa, että Britannian keskuspankki BoE ja euroalueen EKP ovat kumpikin tahoillaan "ulottaneet kriisiaikaisia valtionlainaostojaan EU-lakien ulkopuolelle".

Tutkimusraportti "The Law and Economics of Quantitative Easing" (suomeksi Rahapolitiikan määrällisen keventämisen lailliset ja taloudelliset vaikutukset) on julkaistu hyvissä ajoin ennen EKP:n uusimpia ostosuunnitelmia ja ennen EU:n tuomioistuimen ennakkopäätöstä. Mutta tutkijat ennakoivat osuvasti niin EKP:n uudet ostohalut kuin EU:n tuomioistuimen myötämielisen hyväksynnänkin.

Tutkijoiden mukaan keskuspankin valtionlainaostoilla on heikot mahdollisuudet saavuttaa julkilausuttuja rahapoliittisia tai taloudellisia tavoitteita. Niitä ovat esimerkiksi luotonannon, inflaation tai talouskasvun elvyttäminen. Sen sijaan ostoilla on heidän mukaansa lukuisia julkilausumattomia vaikutuksia.

Yksi näistä vaietuista piirteistä on tutkijoiden mukaan se, että keskuspankkien mittavat valtionlainaostot tukevat valtioiden alijäämien rahoittamista. Nämä ostot vievät keskuspankkeja "laillisuuden ulkopuolelle".

Suuret tukiostot kyseenalaisia

EKP:n vakiintuneen tulkinnan ja nyt myös EU:n tuomioistuimen alustavan tulkinnan mukaan EKP ja EU-maiden kansalliset keskuspankit saavat ostaa suuriakin määriä jäsenvaltioiden velkakirjoja, kunhan ostavat niitä pankkien tai muiden arvopaperivälittäjien välityksellä velkakirjojen niin sanotuilta jälkimarkkinoilta eivätkä suoraan valtioilta.

Tutkijoiden tulkinta on tiukempi. Heidän mukaansa on EU-sopimusten hengen vastaista saivartelua jakaa keskuspankkien mittavia valtionlainaostoja sallittuihin ja kiellettyihin ostotavan mukaan. He vetäisivät jakolinjan velkakirjaostojen laajuuden ja vaikutusten eivätkä ostotavan perusteella.

Siitä tutkijat ovat samaa mieltä EKP:n kanssa, että valtionlainojen ostaminen suoraan valtioilta uusien velkakirjojen liikkeeseen laskuista on kiellettyä keskuspankkirahoitusta tai kansanomaisemmin sanottuna setelirahoitusta.

Mutta siinä tutkijat lukevat EU-lakeja ja -sopimuksia sekä talouden tapahtumia eri tavoin kuin EKP tai EU-tuomioistuimen julkisasiamies, että heidän mukaansa valtionlainojen ostaminen myös jälkimarkkinoilta voi olla kiellettyä valtioiden keskuspankkirahoitusta.

Tutkijoiden mielestä normaaliin rahapolitiikkaan kuuluvat tavanomaiset avomarkkinaostot ovat sallittuja niin kauan kuin ne ohjailevat rahamarkkinakorkoja keskuspankin haluamaan suuntaan mutta eivät vaikuta yhdenkään valtion rahoitusasemaan.

Jälkimarkkinaostotkin voivat muuttua kielletyksi keskuspankkirahoitukseksi, jos ostot olennaisesti laskevat valtioiden rahoituskustannuksia ja tukevat merkittävällä tavalla valtioiden alijäämien rahoittamista.

Tällaisesta valtioiden alijäämien kielletystä rahoittamisesta on tutkijoiden mukaan ollut kyse Britannian keskuspankin finanssikriisin aikaisissa laajoissa QE-tukiostoissa (quantitative easing, QE) ja EKP:n eurovaltioiden velkakirjamarkkinoiden laajoissa tukiosto-ohjelmissa.

Epäsuoraa suoraa tukea

Professori Johnston ja tutkija Pugh eivät tyydy lukemaan vain EU:n perussopimuksen 123 artiklan nimenomaista kieltoa rahoittaa valtioiden alijäämiä "suoraan", vaan he tarkastelevat epäsuoriakin tukiostoja niistä koituvien vaikutusten perusteella.

Parin viime vuoden tapahtumat euroalueen velkakirjamarkkinoilla antavat vahvan tuen tutkijoiden tulkinnalle. Tutkijoista EKP:n vuoden 2012 syksyllä esittämä lupaus ryhtyä tarvittaessa vaikka rajoittamattomiin tukiostoihin eli niin sanottu OMT-tukiohjelma oli kiellettyä valtioiden keskuspankkirahoitusta.

EKP:n tukilupaus on parissa vuodessa laskenut eurovaltioiden rahoituskuluja dramaattisesti. Ilman EKP:n tukea kriisivaltiot eivät olisi kyenneet palaamaan velkakirjamarkkinoille niin pian kuin nyt on käynyt. Esimerkiksi Espanjan valtion kymmenvuotinen markkinakorko on laskenut yli kuudesta prosentista alle kahteen prosenttiin. Italian vastaava korko on laskenut saman verran ja Portugalin, Irlannin ja Kreikan korot vielä enemmän.

Ilman EKP:n tukilupausta korot eivät olisi laskeneet kuten nyt. Eivätkä ylivelkaisten kriisivaltioiden talouspolitiikan muutospaineet olisi hellittäneet likimainkaan yhtä nopeasti kuin ne ovat EKP:n tuella hellittäneet. Tutkijoiden mielestä tällaista ei olisi pitänyt EU-lakien mukaan tapahtua.

Samaa tarkastelua voinee soveltaa EKP:n seuraavien valtionlainaostojen arviointiin. EKP on tarjonnut vasta vihjeitä, mutta niiden vaikutuksesta eurovaltioiden alijäämien rahoittaminen on entistäkin edullisempaa. Näin pelkkä epäsuorien tukiostojen odotus on koitunut valtioiden suoraksi rahoitustueksi.

Tutkijat eivät varsinaisesti arvioi EU-sääntöjen mielekkyyttä tai niiden soveltuvuutta nyt jo kuusi vuotta jatkuneen velkakriisin haasteiden kohtaamiseen. Sen sijaan he arvioivat, ovatko keskuspankit noudattaneet vai kiertäneet tai jopa rikkoneet voimassa olevia sääntöjä.

Heidän johtopäätöksensä on tyly ja epäsovinnainen: keskuspankit ovat menneet laillisuuden tuolle puolen.

Surkeinta heidän mukaansa ei kuitenkaan ole "epäkäytännöllisten" sopimusten venyttäminen tai jopa rikkominen vaan se, että näin käy tapahtumien todellista luonnetta ja vaikutuksia peittelemällä – esimerkiksi juuri valtioiden keskuspankkirahoitusta muuksi väittämällä.

Kommentit

    Näytä lisää

    Näitä luetaan!
    • Juuri nyt
    • Päivä
    • Viikko
    1. 1

      Yli 200 lounastaukoa työnantajan piikkiin – kellokortilla kikkailu tuli duunarille kalliiksi

    2. 2

      Tässä on Suomen pienin eläke – pärjäisitkö tällä summalla?

    3. 3

      Ensin joensuulaisfirmaan ei soittanut kukaan, sitten soitti pankinjohtaja – konttorissa istui huijari tyhjentämässä yhtiön tiliä

    4. 4

      Aina Group myy ICT-liiketoimintansa Telialle

    5. 5

      Baswaren osake hurjassa nousussa

    6. 6

      Bloomberg: Deutsche Bank, Bank of America ja JP Morgan Chase linkitetty Dansken rahaliikenteeseen Virossa

    7. 7

      Ilkka myi Otavalle ison potin Alma Median osakkeita – Otavasta Alman suurin omistaja

    8. 8

      Suomalainen Valoe sai vaihtovelkakirjalainan Dubaista – osakkeen hinnasta lähti 90 %

    9. 9

      Avoimia työpaikkoja oli heinä–syyskuussa yli 12 000 enemmän kuin vuotta aiemmin

    10. 10

      Luottoluokitusyhtiö: Britannian luottoluokitus ei uhattuna

    11. Näytä lisää
    1. 1

      Tässä on Suomen pienin eläke – pärjäisitkö tällä summalla?

    2. 2

      Ensin joensuulaisfirmaan ei soittanut kukaan, sitten soitti pankinjohtaja – konttorissa istui huijari tyhjentämässä yhtiön tiliä

    3. 3

      Yli 200 lounastaukoa työnantajan piikkiin – kellokortilla kikkailu tuli duunarille kalliiksi

    4. 4

      Yksin asuvan menoihin riittää 1130 e/kk pk-seudun ulkopuolella – katso, paljonko eri kotitaloudet tarvitsevat rahaa elämiseen

    5. 5

      Välittäjä vaati kauppakirjaan ratkaisevan ehdon – mökkiseikkailu maksoi ostajalle 200 000 euroa

    6. 6

      Suomalainen Valoe sai vaihtovelkakirjalainan Dubaista – osakkeen hinnasta lähti 90 %

    7. 7

      Uudet radiotoimiluvat myönnetty – joukossa uusia radiotoimijoita

    8. 8

      Sveitsi tutkii, syrjivätkö pankit Applea ja Samsungia

    9. 9

      Hallitus haluaa laajentaa ja tiukentaa pikavippien korkokattoa – korolle 30 prosentin yläraja

    10. 10

      Trokarit iskivät Fazerin uutuuteen – laatikollisesta suklaata pyydetään 299 euroa

    11. Näytä lisää
    1. 1

      Nainen tyrmistyi, kun kylpyhuoneeseen ilmestyi putkiremontissa 16 sentin kynnys – nyt taloyhtiötä odottaa kallis lasku

    2. 2

      Tällaisia eläkkeet ovat eri puolilla Suomea – katso, mikä on kuntasi keskieläke

    3. 3

      Juha ei ollut uskoa silmiään kun ajoi huoltoasemalle Kirkkonummella – bensan ja dieselin hinnassa näkyy nyt harvinainen ilmiö

    4. 4

      Dieselautoilijoiden mitta täyttyi: ”Onko tässä enää mitään järkeä?”

    5. 5

      Välittäjä vaati kauppakirjaan ratkaisevan ehdon – mökkiseikkailu maksoi ostajalle 200 000 euroa

    6. 6

      Padasjokelaisen omakotitalon hinnalla saisi 13 neliötä Helsingin kalliilta alueelta – ”On mahdotonta hyväksyä, ettei löydy ostajaa”

    7. 7

      Tässä on Suomen pienin eläke – pärjäisitkö tällä summalla?

    8. 8

      Yksin asuvan menoihin riittää 1130 e/kk pk-seudun ulkopuolella – katso, paljonko eri kotitaloudet tarvitsevat rahaa elämiseen

    9. 9

      Trokarit iskivät Fazerin uutuuteen – laatikollisesta suklaata pyydetään 299 euroa

    10. 10

      Jos dieselvero poistetaan, niin täällä se eniten vaikuttaa – katso, kuinka moni ajaa sinun kotiseudullasi dieselillä

    11. Näytä lisää