Näin eurovaltio saneeraa velkansa

Julkaistu:

Valtioiden velkasaneerauksiin on keinot valmiina. Velkaisimpien eurovaltioiden saneeraukset voivat voimassa olevien lakien perusteella alkaa milloin vain, mutta todennäköisesti ne alkavat viimeistään vuonna 2015. Sen pidemmälle velkamaiden tai niitä tukevien maiden voimat tuskin riittävät.


Kasvava joukko julkisen talouden ja kansainvälisen rahoituksen asiantuntijoita on saanut viimeistään Irlannin kriisistä vahvistuksen, ettei eurokriisistä ole lopulta muuta ulospääsyä kuin velkaisimpien eurovaltioiden velkasaneeraukset.

EU on ryhtynyt valmistelemaan menettelytapoja ja mekanismeja jäsenvaltioiden mahdollisten velkasaneerausten varalle. Saksan vaatimuksesta EU valmistelee myös keinoja yksityisten rahoittajien pakottamiseksi "jakamaan taakkaa".

Taloussanomien haltuunsa saamien tutkimusraporttien ja luottamuksellisten asiakirjojen perusteella julkisuuteen nostetut saneerausvalmistelut voivat olla teatteria, jonka tarkoitus on pelata aikaa. Julkisuuden ulkopuolella valmistelut ovat paljon pidemmällä.

Välttämättä velkasaneerausten aloittaminen ei edellytä minkäänlaisia uusia menetelmiä tai EU:n saneerausmekanismeja, vaan tarvittaessa eurovaltioilla on velkaisinta Kreikkaa myöten keinot aloittaa saneeraukset milloin vain.

Vaikka pikasaneerauksiin on lailliset keinot, yksikään euromaa tuskin niihin turvautuu. Kreikka tai muutkaan eurovaltiot tuskin aloittavat velkasaneerauksia ensi viikonloppuna, vaan saneeraushyödyn parantamiseksi toimeen ryhdyttäneen myöhemmin.

Velkaisimpien eurovaltioiden velkasaneeraukset alkavat kasvavalla todennäköisyydellä vuoden 2013 puolivälin jälkeen, mutta melkoisella varmuudella viimeistään vuonna 2015.

Tuon verran valmistautumisaikaa antaa esimerkiksi EU:n vakausrahasto ja muut jo päätetyt tukitoimet. Kun kriisikassat on käytetty, koittaa muiden toimien, kuten saneerausten, aika.

Valttikorttina
lainsäädäntö


Eurovaltioilla on velkaisinta Kreikkaa myöten hallussaan todellinen valttikortti velkasaneerausten tai -järjestelyiden aloittamiseksi milloin tahansa parhaaksi katsovat.

Tämä valttikortti on kansallinen lainsäädäntö ja itsenäisen valtion suvereeni oikeus tarvittaessa muuttaa lakejaan. Tämä on keskeinen seikka velkasaneerausten valmistelussa – ja suorastaan ratkaiseva, jos saneeraus on aloitettava äkillisesti.

Kaikkien eurovaltioiden veloista ylivoimaisesti suurin osa on liikkeessä velkakirjojen muodossa, ja mikä tärkeintä, ylivoimaisesti suurin osa noista velkakirjoista on laadittu kunkin euromaan kotimaisen lainsäädännön mukaisin sopimuksin.

Näin ei yleensä ole asian laita niin sanottujen kehittyvien maiden valtionlainoissa, joista puolestaan valtaosa on laskettu liikkeeseen joko Britannian tai Yhdysvaltain lainsäädännön mukaisin sopimuksin.

Vakiintuneeseen lainsäädäntöön perustuvat lainasopimukset ja mahdollisten riitojen puiminen Lontoon tai New Yorkin oikeussaleissa on ollut välttämätöntä, jotta velkakriiseihin alttiit, kroonisesti ylivelkaiset ja poliittisesti epävakaat, valtiot ovat ylipäätään päässeet kansainvälisille rahoitusmarkkinoille.

Näin rahoittajat ovat voineet olla varmoja, etteivät velkaiset valtiot pääse ainakaan liian helposti saneerauksen alkuun kotimaisten lainmuutoksien avulla.

Kehittyneinä länsimaina eurovaltiot eivät ole moisesta epäluulosta kärsineet, vaan Kreikkaa myöten niiden velkarahoitus perustuu valtaosin kotimaisen lainsäädännön mukaisiin sopimuksiin.

Lainmuutokset tarjoavat pikasaneerauksiin takaportin, jota yksikään eurovaltio tuskin kovin herkästi käyttää.

Yhteistoimintalauseke
helpottaa saneerausta


Mahdollisuus velkojien aseman muuttamiseen lainsäädännön keinoin voi olla tarpeen äkillisissä pakkosaneerauksissa, mutta edes muutaman vuoden sinnittelyllä saneerauksiin päästään ehkä ilman lainmuutoksiakin – ja lisäksi "rauhanomaisemmin" keinoin.

Tämän mahdollistavat niin sanotut CAC-yhteistoimintalausekkeet (collective action clause), joiden avulla velkavaltio voi lainmuutoksia lempeämmin taivutella velkojia vapaaehtoiseen saneeraukseen.

Lainaehtoja täsmentävät CAC-yhteistoimintalausekkeet määräävät, kuinka suurella velkojien määräenemmistöllä on oikeus hyväksyä lainaehtojen muutokset sitovasti kaikkien velkojien puolesta.

Kehittyvien maiden velkakirjoissa tuo määräenemmistö on usein 66 tai 75 prosenttia velkojista, mutta se voi olla myös pienempi.

Jos valtio saa ehdottamilleen lainaehtojen muutoksille hyväksynnän yhteistoimintalausekkeen mukaiselta velkojien enemmistöltä, on muidenkin velkojien hyväksyttävä muutokset mukisematta.

Rajoituslausekkeista
ei haittaa Kreikalle


Yhteistoimintalausekkeiden muotoilusta ja valtion rahoitusrakenteesta riippuen voi "vapaaehtoisen" saneerauksen alkuun riittää, että valtio ja sitä kenties omilla painostuskeinoillaan avittavat EU ja EKP onnistuvat taivuttelemaan puoli tusinaa suurpankkia velkaremontin kannalle.

Esimerkiksi Kreikassa, Irlannissa, Portugalissa ja Espanjassa näiden samojen maiden suuret pankit ovat valtioiden keskeisiä rahoittajia.

Jos näin syntyy lainaehtojen edellyttämä enemmistöpäätös, on saneeraus sitä myöten selvä. Muiden velkojien on hyväksyttävä saneerauksessa päätetyt ehtojen muutokset sellaisenaan ilman vastaväitteitä.

Toinen velkasaneerauksiin mahdollisesti vaikuttava lainaehtojen erityislauseke voi olla niin sanottu negative pledge -rajoituslauseke, joka voi estää esimerkiksi uusille lainoille myönnettävät vakuudet tai muutoin vanhoista lainoista poikkeavat ehdot.

Esimerkiksi Kreikalla ei tällaisia rajoituslausekkeita ole kuin pienessä osassa vanhoja velkoja, eivätkä nekään estä uusille lainoille annettavia vakuuksia. Velkasaneerauksia Kreikan vanhojen lainojen negative pledge -rajoituslausekkeet voivat jopa helpottaa.

Valtion mahdollisuus vakuuksien käyttöön on saneerauksissa olennaisen tärkeää, sillä juuri vakuuksien tuoma taustatuki voi helpottaa saneerauksen "markkinointia" velkojille.

Ilman lainmuutoksia ei vanhoihin velkakirjoihin lisätä yhteistoimintalausekkeita eikä niistä poisteta mahdollisia rajoituslausekkeita. Sen sijaan eurovaltiot voivat ryhtyä "päivittämään" velkakirjojensa ehtoja lainakannan luontaisen uusiutumisen tahdissa.

Näin saneerausvalmiutta ei synny muutamassa viikossa, vaan aikaa kuluu muutama vuosi. Vakausrahaston tarjoama taustatuki antaa riittävästi aikaa muutoksiin.

Lainaehtojen
"päivitys"


Eurovaltioiden liikkeessä olevat vanhat velkakirjat erääntyvät keskimäärin viiden–kahdeksan vuoden kuluessa. Valtiot laskevat liikkeeseen uusia velkakirjoja sitä mukaa kuin vanhoja erääntyy ja uutta alijäämää on tilkittävä lainarahalla.

Lainakannan luontainen uusiutuminen tarjoaa eurovaltioille mahdollisuuden "päivittää" lainaehtojaan saneerausten varalle lisäämällä ehtoihin CAC-yhteistoimintalauseke.

Lisäys ei takaa sopuisia saneerauksia, mutta helpottaa olennaisesti niiden sujuvuutta.

Jos vanhat velkakirjat erääntyisivät tasaista tahtia ja yhteistoimintalausekkeita alettaisiin kirjoittaa uusien lainojen ehtoihin ensi tilassa, kuluisi useimmilta velkaisilta eurovaltioilta korkeintaan neljä–viisi vuotta ennen kuin noita lausekkeita olisi riittävän suuressa osassa lainakantaa saneerauksen aloittamiseksi.

Jos velkasaneeraukseen tulee tuota kovempi kiire, ovat yhteistoimintalauseketta vastaavat mahdollisuudet runnottavissa lainaehtoihin lainsäädännön keinoin.

Kummassa tahansa tapauksessa kyse on valtion tasapainoilusta mahdollisimman tehokkaan velkasaneerauksen ja mahdollisimman pienten vahinkojen välillä. Ehdoin tahdoin ei yksikään valtio ryhdy "rankaisemaan" rahoittajiaan kohtuuttomilla saneerausehdoilla – ainakaan, jos rahoitusmarkkinoille on joskus tarkoitus palata.

Liian raaka saneeraus voi vaarantaa saneeraajavaltion pääsyn rahoitusmarkkinoille vuosiksi. Näin on viimeksi käynyt Argentiinalle, jolla on vuoden 2001 velkakriisin jäljiltä edelleen vaikeuksia päästä kansainvälisille rahoitusmarkkinoille.

Sopuisan saneerauksen jälkeen paluu normaaliin rahoitukseen voi olla hyvinkin nopea.

Näin saneerataan
Kreikan velat


Lainsäädännön ja sopimusehtojen, kuten yhteistoimintalausekkeiden, keskeinen merkitys eurovaltioiden mahdollisten velkasaneerausten valmistelussa ilmenee Kreikan valtion mahdollista velkasaneerausta kuvaavasta tutkimusraportista.

Viime kesänä hyvin pian Kreikan rahoituskriisin kärjistyttyä valmistuneella raportilla on varsin suorasukainen nimi "Näin saneerataan Kreikan velka" (How to Restructure Greek Debt).

Raportin ovat laatineet useisiin valtioiden velkasaneerauksiin neuvonantajina osallistuneet yhdysvaltalaisasiantuntijat Lee C. Buchheit ja G. Mitu Gulati. Buchheit on lakitoimisto Cleary Gottlieb Steen & Hamiltonin osakas, Gulati puolestaan Duke University Law School -yliopiston professori.

Raportin tarkoitus ei ole millään tavoin ennustaa saati suositella Kreikan tai minkään muunkaan eurovaltion velkasaneerauksia. Sen ainoa tarkoitus on luoda katsaus mahdollisen saneerauksen totutusmahdollisuuksiin ja -keinoihin hyvine ja hankaline puolineen.

Buchheitin ja Gulatin mukaan Kreikka on velkakriisiin ajautuneeksi valtioksi poikkeuksellisen hyvässä asemassa, sillä toisin kuin kriisivaltiot yleensä, Kreikka voi pitkälti itse valita, miten ja milloin se haluaa velkansa saneerata.

Raportti koskee yksinomaan Kreikan velkaa ja sen saneerausmahdollisuuksia, mutta Taloussanomien hallussa olevan tausta-aineiston ja -haastattelujen perusteella raportin päätelmät pätevät jokseenkin sellaisenaan muihinkin velkaisiin eurovaltioihin.

Valmis malli
saneerauksiin


Kreikan ja muiden ylivelkaisten eurovaltioiden talousviranomaiset opiskelevat parhaillaan kuumeisesti aiempia valtioiden velkakriisejä – ja niiden ratkomista – kuvaavia raportteja ja selvityksiä.

Taloussanomien tietojen mukaan velkasaneerausten toteutustapoja ja edellytyksiä tutkitaan parhaillaan myös Suomen valtiovarainministeriössä. Tämä ei viittaa Suomen omien velkojen saneeraustarpeeseen, vaan Suomen välilliseen osallisuuteen velkaisimpien euromaiden rahoitushuoliin – ja niiden ratkomiseen.

Esikuva Kreikan ja muiden velkaisimpien eurovaltioiden velkasaneerauksiin löytynee Latinalaisen Amerikan 1980-luvun lopun ja 1990-luvun alun velkakriiseissä ensi kertaa sovelletusta niin sanotusta Brady-saneerausmallista.

Yhdysvaltain silloiselta valtiovarainministeriltä Nicholas Bradylta nimensä saanutta saneerausmallia on sovellettu parinkymmenen valtion velkakriisissä.

Brady-mallista on useita muunnelmia, joissa kaikissa on tavalla tai toisella ollut kyse ylivelkaisen valtion ja liian suuria riskejä ottaneiden kansainvälisten pankkien pattitilanteesta ja sen laukaisusta.

Saneerausmallia on toisin sanoen sovellettu täsmälleen samankaltaisiin pattitilanteisiin, joihin Kreikka ja muut ylivelkaiset eurovaltiot ovat nyt ajautuneet yhdessä Saksan, Ranskan ja esimerkiksi Britannian suurpankkien kanssa.

Pankit voi pakottaa
velkasaneerauksiin


Ensimmäinen Brady-ohjelma laukaisi Meksikon 1990-luvun alun niin sanotun tequila-kriisin, johon olivat rinta rinnan uponneet Meksikon holtittomasti velkaantunut valtio ja uhkarohkeita luottoja myöntäneet Yhdysvaltain suurpankit.

Yhdysvaltalaispankkien Meksiko-riskit olivat niin suuria, että niiden toteutuminen olisi pahimmillaan voinut suistaa koko yhdysvaltalaisen pankkijärjestelmän kriisiin. Käsillä oli sama systeemiriski, joka nyt uhkaa Länsi-Euroopan pankkijärjestelmää.

Niinpä valtiovarainministeri Nicholas Brady painosti alulle Meksikon "vapaaehtoisen" velkasaneerauksen, johon suurten yhdysvaltalaispankkien oli käytännössä pakko suostua.

Pankit saivat valita kolmesta vaihtoehdosta vähiten pahana pitämänsä:

1) valtion vanhat velkakirjat vaihdetaan saman nimellisarvon uusiin lainoihin (par bond), joiden nykyarvoa pienennettiin tuntuvasti pidentämällä laina-aikaa jopa vuosikymmenillä sekä nimelliskorkoa alentamalla,

2) valtion vanhat velkakirjat vaihdetaan alennetun nimellisarvon uusiin lainoihin (discount bond), joissa laina-aika ja mahdollisesti myös nimelliskorko pysyivät entisellään, tai

3) vanhat velkakirjat pysyvät ennallaan ja pankki sitoutuu pitämään ne taseessaan, ja lisäksi pankki myöntää valtiolle uutta korkeakorkoista lainaa.

Arvonalennusten
oltava tuntuvia


Brady painosti pankit "vapaaehtoiseen" saneeraukseen uhkaamalla, että saneerauksesta kieltäytyvät pankit joutuvat kirjaamaan kaikki Latinalaisen Amerikan saatavansa taseeseensa käypään arvoon.

Uhkaus olisi merkinnyt pankkien mittaviin Latinalaisen Amerikan lainasaataviin keskimäärin 70 prosentin arvonalennuksia, jollaisista yksikään pankki ei olisi selvinnyt.

Brady-saneerausten tosiasialliset arvonalennukset olivat tyypillisesti 25–30 prosenttia – eli kriisilainojen todelliseen arvoon verrattuna pankit pääsivät pälkähästä varsin edullisin ehdoin.

Pankkien asemaa auttoi lisäksi se Yhdysvaltain liittovaltion velkakirjojen käyttäminen saneerauksissa syntyneiden niin sanottujen Brady-obligaatioiden vakuutena.

Laajasti valtioiden rahoituskriisejä tutkineet yhdysvaltalaisprofessorit Kenneth Rogoff ja Carmen Reinhart ovat arvioineet Brady-saneerauksia turhan keveiksi. Heidän mukaansa moni saneerauksen Brady-mallilla toteuttanut valtio ajautui pian saneerauksen jälkeen uuteen velkakierteeseen.

Siksi euromaiden ja EU:n ehkä vaikeimpia kysymyksiä on, miten toteuttaa vanhojen ongelmavelkojen mahdollisimman suuret arvonalennukset ilman uutta pankkikriisiä. Vastauksen haarukoimiseen on korkeintaan viisi vuotta aikaa.

Kommentit

    Näytä lisää

    Näitä luetaan!
    • Juuri nyt
    • Päivä
    • Viikko
    1. 1

      IS kysyi tavallisilta suomalaisilta, paljonko he saivat perintöä – eläkkeellä oleva Matti, 67, tempaisi esiin kovan luvun

    2. 2

      HS: Naisten osuus pörssiyhtiöiden hallituksissa kasvanut

    3. 3

      HS: Hyvätuloinen Kim huijasi joutuvansa asunnottomaksi ja sai kaupungin vuokra-asunnon hyvältä paikalta

    4. 4

      Qantasin 19 tunnin lento New Yorkista Sydneyyn lähtee perjantaina ja laskeutuu sunnuntaina – lentäjät huolissaan

    5. 5

      Helsinkiin avattiin muhkea Tripla, samaan aikaan tavarataloja kaatuu kuin heinää Yhdysvalloissa – ”Suomeen tulee samat haasteet”

    6. 6

      Suomalaiset paljastavat pahimmat sijoitusmokansa – ”Hävisin muutamassa päivässä miljoonan”

    7. 7

      Nainen luuli löytäneensä itselleen unelmien kodin järvenrannalta Kainuusta – järkyttävä totuus paljastui, kun viranomainen huomasi oudon fontin pöytäkirjassa

    8. 8

      Katso, millaisia perintöjä kotikunnassasi saatiin

    9. 9

      Pekan perintötalosta tuli vuosien riippa ja isot kulut – ”Luulin, että 50 000 euroa olisi kipuraja, jonka alle ei mentäisi”

    10. 10

      Verojuristin 6 vinkkiä perinnön saajalle – voit säästää selvää rahaa

    11. Näytä lisää
    1. 1

      IS kysyi tavallisilta suomalaisilta, paljonko he saivat perintöä – eläkkeellä oleva Matti, 67, tempaisi esiin kovan luvun

    2. 2

      Helsinkiin avattiin muhkea Tripla, samaan aikaan tavarataloja kaatuu kuin heinää Yhdysvalloissa – ”Suomeen tulee samat haasteet”

    3. 3

      HS: Hyvätuloinen Kim huijasi joutuvansa asunnottomaksi ja sai kaupungin vuokra-asunnon hyvältä paikalta

    4. 4

      Katso, millaisia perintöjä kotikunnassasi saatiin

    5. 5

      Suomalaiset paljastavat pahimmat sijoitusmokansa – ”Hävisin muutamassa päivässä miljoonan”

    6. 6

      Qantasin 19 tunnin lento New Yorkista Sydneyyn lähtee perjantaina ja laskeutuu sunnuntaina – lentäjät huolissaan

    7. 7

      USA pamautti ennätykselliset tullimaksut – Uudenkaupungin autotehdas tulilinjalla, jos kauppasota kärjistyy

    8. 8

      Nainen luuli löytäneensä itselleen unelmien kodin järvenrannalta Kainuusta – järkyttävä totuus paljastui, kun viranomainen huomasi oudon fontin pöytäkirjassa

    9. 9

      Pekan perintötalosta tuli vuosien riippa ja isot kulut – ”Luulin, että 50 000 euroa olisi kipuraja, jonka alle ei mentäisi”

    10. 10

      Verojuristin 6 vinkkiä perinnön saajalle – voit säästää selvää rahaa

    11. Näytä lisää
    1. 1

      Nainen luuli löytäneensä itselleen unelmien kodin järvenrannalta Kainuusta – järkyttävä totuus paljastui, kun viranomainen huomasi oudon fontin pöytäkirjassa

    2. 2

      Painajaisperinnöistä yksi on yli muiden – ”Kukaan ei huoli edes ilmaiseksi”

    3. 3

      Esko Ylisen Halpa-Halli laajeni hurjasti ja suututti kilpailijat – sitten viinaan retkahtanut nuori liike­mies teki täys­käännöksen, joka yllätti kaikki

    4. 4

      IS kysyi tavallisilta suomalaisilta, paljonko he saivat perintöä – eläkkeellä oleva Matti, 67, tempaisi esiin kovan luvun

    5. 5

      Näin lainakatto vaikuttaisi sinuun – katso, millaiseen kotiin tulosi riittäisivät

    6. 6

      Juha, 57, teki Kauhukeittiötä, nyt ei saa töitä millään, vaikka on lähettänyt kahden vuoden aikana yli 300 hakemusta

    7. 7

      Toivo Sukari aikoo myydä Seinäjoen Ideaparkin – vain yksi kauppakeskus jää: ”Se on minulle kuin lapsi”

    8. 8

      Riittääkö Triplaan asiakkaita? Asiantuntija: ”Solmu­kohta­harha” voi koitua kauppa­keskuksen kohtaloksi

    9. 9

      Tässä ovat 3 mokaa, joilla voit pilata osakesäästötilin hyödyt – vaarana 7 300 euron lasku

    10. 10

      Kiistelty ”paskalaki” astuu voimaan kahden viikon päästä – yli 100 000 kiinteistössä muutokset on vielä tekemättä

    11. Näytä lisää